Comment Philippe Donnet a accumulé les atouts face à certains actionnaires de Generali

C'est vendredi 29 avril que se tiendra l'assemblée générale des ac­tionnaires de l'assureur italien Generali. Celle-ci se déroulera à Trieste, au siège historique du groupe. Mais sans la présence physique des actionnaires, puisque c'est la visioconférence qui a été retenue par le conseil d'administration, comme le permet la loi italienne. Il est probable que l'assemblée dure assez longtemps comme le veut la tradition. C'est ce qui justifie qu'elle dé­bute à 9 heures du matin.

L'assemblée générale risque de donner le spectacle de quelques très riches gérontes cherchant à se débarrasser d'un patron qui dispose pourtant d'un très bon bilan.

Cette année, en dépit de l'absence d'actionnaires, l'assemblée aura un air moins théâtral que lorsqu'elle se tenait à l'époque où le banquier français Antoine Bernheim dirigeait Generali, avant d'être victime de « trahisons » d'actionnaires lors du vote. Il reste qu'elle risque encore une fois de donner du capitalisme italien une image assez poussiéreuse avec le spec­tacle de quelques très riches gérontes cherchant à se débarrasser d'un patron, qui dispose pourtant d'un très bon bi­lan. Mais dans cette bataille homérique, Philippe Donnet, le directeur général franco-italien de Generali, qui n'a pas été épargné par les coups de ses adversaires, dispose de quelques atouts précieux.

1. Un très bon « track-record ». Philippe Donnet dirige le groupe Generali depuis mars 2016. Depuis cette date, le chiffre d'affaires du groupe a progressé de 10 %. Le résultat d'exploitation a augmenté de 22,3 %. Quant au résultat net, il a atteint l'an passé 2,85 milliards d'eu­ros, en hausse de 37 % depuis son arrivée à la tête du groupe triestin. Si bien que le bénéfice net par action s'est amélioré de 35 % sur la période. Quant au dividende – auquel les petits actionnaires du groupe sont très attachés – il est passé de 0,80 à 1,07 euro. Enfin, le cours de Bourse de l'action Generali, qui évoluait autour de 11 euros au prin­temps 2016, cotait, en fin de semaine dernière, à 19 euros. Soit une performance de 73 % en six ans. Selon Refinitiv, depuis que Philippe Donnet est à la barre, Generali a fourni un rendement total (plus-value et dividende) de 111 % aux investisseurs, devant 66 % pour Allianz et 45 % pour Axa.

2. Un plan stratégique ambitieux. Le directeur général de Generali a annoncé, au mois de décembre dernier, un plan audacieux pour augmenter les bénéfices et restituer le capital aux investisseurs. Phi­lippe Donnet promet d'augmenter le bénéfice par action de 6 à 8 % chaque année jusqu'en 2024. Ce qui est mieux qu'Allianz, qui vise une augmentation de 5 à 7 % sur la même période. Il prévoit également un plan de rachat d'actions de 500 millions d'euros, le premier du groupe en quinze ans, et s'est engagé à restituer 6,1 milliards d'euros au total aux actionnaires. Les investisseurs internationaux ont massivement approuvé ce plan et ils le jugent d'autant plus crédible que Philippe Donnet a mené à bien ses deux plans triennaux précédents.

3. Un contre plan risqué pour le dividende. Les opposants de Philippe Donnet, menés par l'entrepreneur en BTP Francesco Caltagirone ont bâti un plan alternatif dénommé « l'éveil du Lion » par référence à l'animal qui sert de logo à l'assureur triestin depuis près de deux siècles. Outre un changement du conseil et du directeur général, qui serait remplacé par l'ex-patron de Generali en Autriche, Luciano Cirina, ce plan vise à porter la croissance du bénéfice par action, y compris issue des acquisitions, à plus de 14 % sur la période 2021-2024. Les opposants veulent également réduire le ratio coût-revenu de 64 % à 55 %. Mais, en même temps, ils veulent porter les liquidités dispo­nibles pour les fusions et acquisitions à 7 milliards d'euros en visant des transactions plus importantes.

4. Le soutien des proxys advisors. Les deux grands cabinets de conseil en vote ont analysé dans le détail les deux plans et ils recom­mandent aux actionnaires de soutenir fermement celui de Philippe Donnet qu'ils jugent comme le plus fiable et le plus créateur de valeur pour les actionnaires. Glass Lewis explique qu'il ne croit pas que le plan de Caltagirone pour Generali constitue un argument convaincant. Selon sa note, que nous avons pu consulter, il juge cette nouvelle stra­tégie parée « d'un optimisme déconcertant ». « Ce plan dissident est plus ambitieux que celui de l'entreprise, mais il ne semble pas clair et ne prend pas en compte des facteurs tels que les compétences d'exé­cution, la faisabilité et le risque. » Tous deux s'accordent à dire que le plan alternatif poserait un bémol sur le dividende.

5. La fidélité de Mediobanca. Le premier actionnaire de Generali est de manière historique la banque d'affaires Mediobanca, qui dé­tient 13 % du capital et sans doute 17 % avec les titres empruntés sur le marché. À l'époque de son fondateur, le très secret Enrico Cuccia, le lien entre Mediobanca et Generali était très fort et constituait le nœud gordien du capitalisme italien avec comme devise « les voix ne se comptent pas, elles se pèsent ».

6. Le poids des actionnaires étrangers. Si Caltagirone et Del Vecchio détiennent 15 % du capital de Generali, auxquels il faut ajouter les 1,7 % de la fondation turinoise CRT et peut-être les 4 % des Benetton (qui peuvent jouer un rôle d'arbitre), Philippe Donnet peut compter sur le soutien de Mediobanca et des actionnaires institutionnels étrangers qui détiennent 35 %. Il vient de passer deux semaines en roadshow à l'étranger afin de les convaincre. Mais, d'une part, ils suivent en géné­ral les recommandations d'ISS et de Glass Lewis. D'autre part, ils sont de plus en plus hostiles à ces alliances de patriarches italiens, dont l'opacité s'accommode mal des canons du gouvernement d'entreprise.

7. Le rôle des petits actionnaires. Ils représentent 28 % du capital et vont jouer un rôle déterminant à l'occasion de cette bataille. Ils sont très attachés au dividende et la menace du plan Caltagirone sur le coupon pourrait les effrayer.