Comment le gouverneur de la Banque de France appelle les politiques à la sagesse budgétaire

Le Haut conseil des finances publiques, présidé par Pierre Moscovici, a tenu, cette semaine, une conférence, dans le cadre de la présidence française de l'Union européenne. À cette occasion, François Villeroy de Galhau, le gouverneur de la Banque de France, a tenu un discours essentiel sur la soutenabilité de la dette française, entre hausse des taux et règles européennes. Ce texte nous paraît fondamental. Et nous remercions la Banque de France de nous autoriser à en reproduire ici les passages les plus importants.

La dette serait devenue sans limite et sans coût. Cette double illusion, si séduisante, est aujourd'hui notre plus grand danger. Ce qui était une réponse exceptionnelle à des circonstances exceptionnelles ne doit pas devenir un « nouveau normal ».

1. Assurer la soutenabilité budgétaire

Le « quoi qu'il en coûte » était justifié en 2020 ; il a cependant eu pour effet secondaire de banaliser l'augmentation massive de la dette. Beaucoup de nos concitoyens, de bonne foi, ne comprennent pas pourquoi Bercy refuserait des dépenses d'un milliard, alors qu'on a su facilement en trouver soudain des centaines. La dette serait devenue sans limite et sans coût. Cette double illusion, si séduisante, est aujourd'hui notre plus grand danger. Ce qui était une réponse exceptionnelle à des circonstances exceptionnelles ne doit pas devenir un « nouveau normal ».

Or selon nos projections, la dette publique française resterait au mieux quasi stable, autour de 110 % du PIB d'ici à 2032 à politique budgétaire inchangée. Clairement, ce n'est pas suffisant pour assurer durablement la soutenabilité budgétaire. Il faudrait se fixer un objectif plus ambitieux : un retour d'ici à dix ans nettement sous 100 % du PIB, et sous le niveau pré-Covid. Ceci devrait notamment passer par une augmentation des dépenses en volume ramenée chaque année à 0,5 %, contre plus de 1 % sur la décennie précédente. Ceci s'entend bien entendu sans nouvelles baisses d'impôts, que nous n'avons guère les moyens de financer.

La Cour des Comptes le dit fort et clair, et juste : nous devons donc cesser de repousser la consolidation budgétaire « aux calendes grecques ». Ce n'est pas une question arbitraire de seuil ou d'orthodoxie bornée. C'est notre solidarité vis-à-vis des générations futures qui est en jeu : nous n'avons pas moralement le droit de leur léguer, en sus d'une dette climatique, une dette financière dont le poids en proportion du PIB a déjà quasiment doublé en vingt ans.

2. L'augmentation à venir du coût de la dette

À l'évidence, le contexte économique a changé depuis l'automne dernier : face à l'augmentation rapide de l'inflation, y compris hors énergie et alimentation, nous devons normaliser la politique mo-nétaire. Les marchés financiers incorporent en outre une prime de risque face à ce retour de l'inflation. Cela fragilise désormais beaucoup l'idée reçue selon laquelle l'inflation réduit la dette et sa charge. Les taux ont donc déjà significativement monté (l'OAT à dix ans est passé de 0,1 % il y a un an, début mai 2021, à 1,6 % aujourd'hui), ils devraient continuer à le faire en particulier sur le segment à court terme. Toute augmentation des taux se transmet progressivement à la dette émise ou réémise, à raison d'environ 15 % par an de l'encours pour la France. Selon nos estimations, chaque hausse de 1 % des taux entraînera au bout de dix ans une augmentation de la charge annuelle d'intérêt d'un point de PIB. Chaque 1 % de hausse des taux d'intérêt représente donc à terme un coût annuel supplémentaire de près de 40 milliards d'euros, soit presque le budget actuel de la Défense.

3. Des règles budgétaires européennes révisées

Le débat des règles européennes a été mis entre parenthèses depuis début 2020, pour cause de Covid, et maintenant peut-être de crise ukrainienne. Mais ce débat devra être finalisé. Il me semble d'abord raisonnable d'éviter – en cette matière et à ce stade – une modification du Traité. Nous pourrions ainsi conserver les cibles de 3 % de déficit qui constitue un ancrage utile, et même de 60 % de dette. Mais la règle de l'ajustement linéaire annuel vers ce dernier objectif est devenue peu crédible car trop exigeante. Et à la place du déficit structurel nous pourrions fixer comme objectif opérationnel un plafonnement du taux de croissance des dépenses publiques.

4. Ajouter une capacité européenne de stabilisation et d'investissement

La priorité du moment est bien sûr d'assurer la pleine réussite du programme « Next Generation EU », conçu pour sortir de la crise économique liée à la Covid, voire de l'ajuster aux conséquences du choc ukrainien. Mais il serait sage de réfléchir selon deux directions pour l'avenir. D'une part, nous ne devons pas viser de transformer l'exceptionnel en récurrent, mais en instrument disponible. D'autre part, en termes d'objectifs, le premier besoin économique est celui de la stabilisation de la conjoncture, et donc d'un instrument à activer en bas de cycle.

En reposant sur un endettement commun, cet instrument permettrait par ailleurs, en cas d'activation, d'augmenter la quantité d'actifs sûrs européens offerts sur les marchés financiers, et par là de renforcer l'union des marchés de capitaux et le rôle international de l'euro.

5. Axer le débat sur la qualité des dépenses publiques

Reste un point essentiel qui reste souvent l'angle mort de notre débat budgétaire : la qualité et l'efficacité des dépenses publiques. Cette crise est souvent moins un sujet financier qu'un sujet de gestion pour le service public. Alors, une meilleure maîtrise budgétaire sera compatible avec le meilleur financement des dépenses les plus productives, qui doivent être priorisées. Certaines dépenses d'avenir ont un effet décisif sur la croissance, à court terme autant que dans la durée. La France ne peut ni ne doit se résigner à une croissance potentielle plafonnant à 1,2/1,3 %, si elle ambitionne de retrouver le plein-emploi et réduire sa dette dans la décennie qui vient.

Je voudrais conclure avec deux auteurs très peu budgétaires. La Fontaine d'abord, L'Hirondelle et les Petits Oiseaux : « Nous n'écoutons d'instinct que ceux qui sont les nôtres, et ne croyons le mal que quand il est venu. » Visons enfin d'anticiper sur nos maux budgétaires, pour les réduire. Et passons alors à l'action avec Léonard de Vinci : « Savoir n'est pas suffisant – Nous devons appliquer… Être prêt n'est pas assez – Nous devons agir. » Agir non pour l'amer plaisir de la rigueur, mais pour assurer la pérennité de notre modèle social, et l'efficacité de nos services publics et de notre économie.