La prochaine crise sera celle des dettes souveraines

L'économie mondiale est entrée dans une zone d'incertitudes et de turbulences en même temps que le continent européen a renoué avec la guerre, du fait de l'agression de l'Ukraine par la Russie. L'inflation déjà croissante à ce moment-là s'est trouvée ampli-fiée par l'envolée des coûts de l'énergie. Dans ce contexte, les marchés financiers ont tous réagi à la baisse depuis le début de l'année. Le Dow Jones a corrigé de 17 % en neuf mois, le Cac 40 de 16 %, le Dax de 21 %, le Footsie de 5 % et le Nikkei de 4 %. Tout cela paraît finalement peu par rapport à l'accumulation de risques qui pèsent sur la conjoncture et sur le système financier. Comme si le seul risque qui n'est pas pris en compte aujourd'hui par les marchés était le risque systémique. C'est ce qui a récemment amené le Comité européen du risque systémique à émettre un avertissement. Voici les principaux éléments déclencheurs d'une possible crise des dettes souveraines.

Le Comité européen du risque systémique a récemment émis un avertissement face aux risques actuels.

Les États ont augmenté leur endettement de 21 % en deux ans

Le ratio mondial dette/PIB vient d'atteindre le niveau record de 350 %. Dans les marchés émergents, ce ratio s'établit, selon l'Institut de la finance internationale, à 252 % du produit intérieur brut. Cette hausse intervient malgré une baisse globale de la dette mondiale, qui a diminué de 5 500 milliards de dollars pour atteindre 300 000 milliards de dollars à fin juin. La baisse du montant global de la dette est notamment due à un dollar proche de son plus haut niveau depuis vingt ans par rapport aux autres devises, ainsi qu'à un ralentissement des émissions. Les mesures prises dans le cadre de l'après-pandémie et les dépenses faites pour soutenir les économies du choc énergétique expliquent la hausse continue de l'endettement des États. La dette publique mondiale s'établit à 85 800 milliards de dollars, en hausse de 21 % par rapport aux 70 700 milliards de dollars du premier trimestre de 2020. Ce qui met en évidence la montée en puissance de la relance budgétaire déclenchée par la pandémie de coronavirus.

Le choc du cas britannique

Le Royaume-Uni traverse depuis quelques jours une crise financière d'une rare intensité. La livre sterling vient d'atteindre son plus bas niveau historique contre le dollar, alors que ses obligations d'État ont vu leurs rendements atteindre leur plus haut niveau depuis 2008. Le choc est tel que la Banque d'Angleterre a dû mettre en place un programme d'achat d'obligations souveraines afin de juguler la hausse des rendements. En quelques jours, un pays aussi puissant que le Royaume-Uni a perdu sa crédibilité auprès des marchés financiers. Car comme l'écrivait Céline « On ne meurt pas de dettes. On meurt de ne plus pouvoir en faire. » Dans ce contexte, le programme de réduction d'impôts non financé qui a été mis en place est peut-être celui qu'il fallait éviter à tout prix. C'est le piège dans lequel le Sri Lanka est tombé entre 2019 et 2022. Avec pour apothéose, un effondrement de la monnaie et un défaut de paiement. La comparaison entre le Royaume-Uni et un pays émergent n'est pas fortuite. Tout d'abord parce que certains fondamentaux se rapprochent de certains pays émergents. Mais aussi parce que le regard des investisseurs a changé.

Le capital de confiance des créanciers

Au cours des dernières décennies, le marché a apporté un soutien quasi aveugle à l'ensemble des pays du G10, dont le Royaume-Uni. Mais la plupart des grandes crises macroéconomiques mondiales ont eu pour point de départ un événement qui semblait initialement être isolé. La crise financière asiatique a commencé en Thaïlande. La crise de la dette souveraine de la zone euro a été déclenchée par un déficit excessif en Grèce, avant de s'étendre à d'autres pays de la zone euro. La crise financière mondiale de 2008 a pour origine les « subprimes » sur le marché immobilier américain, mais s'est ensuite propagée au système bancaire mondial. Les événements au Royaume-Uni pourraient bel et bien être précurseurs d'une crise souveraine qui pourrait traverser la Manche, voire l'Atlantique. Il en est de même pour de gros pays émergents, d'autant plus que la Chine a diminué ses fonds alloués aux dettes souveraines.

L'avertissement de Christine Lagarde

« Il est nécessaire que les institutions privées, les acteurs de marchés et les autorités compétentes continuent de se préparer à des perspectives de risques extrêmes », a prévenu il y a quelques jours le CERS (Comité européen du risque systémique), présidé par Christine Lagarde.

Avant d'ajouter que « la détérioration des perspectives macroéconomiques pèse aussi sur la qualité des actifs et les perspectives de profitabilité des banques, affectée par ailleurs par des facteurs structurels, comme les surcapacités, la concurrence avec les nouveaux acteurs des services financiers et l'exposition aux risques cyber et climatiques. » De son côté, Raimund Röseler, responsable de la supervision bancaire au sein l'organisme de surveillance financier allemand BaFin, a déclaré : « Nous avons les ingrédients pour une tempête parfaite. »

Attachez vos ceintures !

L'arrivée de vents contraires

Pendant des années, le surendettement n'a pas engendré de hausse du coût de la dette. Mais depuis 2021, les vents contraires s'accumulent : la forte croissance monétaire a généré une inflation record, engendrant une hausse des taux d'intérêt. D'où des taux de rendement qui se tendent de plus en plus sur les obligations d'État. Si bien qu'un pays comme le Japon, qui affiche le ratio dette/PIB le plus élevé du G10 (250%), recourt depuis plusieurs mois au mécanisme de « Yield Curve Control », qui consiste à acheter une grande partie des obligations longues, et ce malgré la hausse de l'inflation et la forte baisse du yen. Du fait de son endettement gigantesque, le Japon veut éviter une hausse des rendements obligataires.

Le problème de l'interdépendance entre banques et États

Les économistes appellent cette interdépendance entre banques et États le « lien banques-souverains », d'après l'expression anglaise « sove-reign-bank nexus ». Un encours important d'avoirs en dette souveraine expose les banques à des pertes si les finances publiques se retrouvent en tension et que la valeur de marché de la dette publique s'amenuise. Cela peut contraindre certaines banques à réduire le crédit aux entreprises et aux ménages, au détriment de l'activité économique. Au fur et à mesure que celle-ci ralentit, la situation des finances publiques risque de se détériorer davantage, mettant les banques dans une situation de plus en plus délicate, et ainsi de suite. Ce lien entre banques et États est susceptible d'engendrer un cercle infernal auto-entretenu, qui risquerait, in fine, de contraindre les États au défaut de paiement. C'est ce qui s'est produit en Russie en 1998 et en Argentine entre 2001 et 2002. Le FMI a déjà alerté sur les dangers de cette situation en avril dernier. Aujourd'hui c'est au tour de Christine Lagarde. l