Pourquoi Bouygues doit rassurer les investisseurs sur Equans
L 'histoire avait bien commencé, le 6 novembre 2021, quand douceur et ensoleillement parisiens accompagnent l'annonce par Bouygues de la signature d'une promesse d'achat avec Engie en vue d'acquérir Equans, spécialiste des services multitechniques. Finalisée un an plus tard pour 6,1 milliards d'euros, cette acquisition était annoncée comme allant permettre au géant du BTP d'accélérer son développement dans un marché d'avenir, porteur de croissance et jouant un rôle central dans la transition énergétique.
À l'issue d'une bataille l'ayant opposée à Spie, Eiffage et plusieurs fonds d'investissement, dont Bain Capital et Carlyle, l'entreprise, présidée par Martin Bouygues, parlait alors d'une opportunité « unique » et d'une opération « stratégique ». Et le groupe, également présent dans les médias et les télécoms, d'assurer que cette acquisition serait créatrice de valeur pour les clients, les collaborateurs et les actionnaires.
Depuis novembre 2021, l'action du groupe, créé par Francis Bouygues en 1952, a cependant reculé de 13 % quand le CAC 40, l'indice phare de la place parisienne, a pris 2,5 % dans le même temps. Car l'histoire racontée jusqu'ici peine à convaincre les investisseurs. Bouygues a donc décidé de convier ces derniers, ce jeudi, à son siège situé avenue Hoche à Paris. Objectif : convaincre et rassurer. Car d'aucuns conviennent que jusqu'à présent, si l'opération a pu être mal comprise, c'est avant tout parce qu'elle a été mal expliquée.
Quels sont les doutes des investisseurs ?
Si l'acquisition d'Equans – l'opération la plus importante jamais réalisée par le groupe – n'est pas vraiment remise en cause, chacun comprenant l'intérêt stratégique et le potentiel à long terme de cette transaction (voir encadré ci-contre), le prix payé par Bouygues, sa capacité à intégrer l'ancienne filiale d'Engie et les objectifs en matière de rentabilité font, eux, davantage débat. Les craintes d'un risque d'exécution et de voir le groupe rater un virage stratégique sont au cœur des interrogations.
En ajoutant les quelque 12 milliards d'euros de chiffre d'affaires et les 75 000 collaborateurs d'Equans à son pôle Énergies & Services, qui existait déjà auparavant, Bouygues a en effet créé sa ligne de métier la plus importante. Bouygues, qui n'a jamais réalisé une opération d'une telle envergure par le passé, parviendra-t-il à intégrer rapidement une activité qui va désormais représenter près du tiers de son chiffre d'affaires et environ la moitié de ses effectifs ?
Autre question soulevée par ce rachat, celle de la profitabilité opérationnelle. Celle d'Equans était d'environ 3 % en 2021. Grâce aux synergies, principalement réalisées dans les achats, Bouygues souhaite porter la marge opérationnelle courante de sa nouvelle entité à plus de 5 % à « moyen terme », ce que beaucoup d'investisseurs ont traduit par un horizon de temps d'environ cinq ans. Une durée jugée trop courte.
Si l'acquisition d'Equans n'est pas remise en cause, le prix payé par Bouygues, sa capacité à intégrer l'ancienne filiale d'Engie et les objectifs de rentabilité font, eux, davantage débat.
Selon différentes analyses, Equans semble en effet accuser un certain retard en matière de profitabilité par rapport à d'autres acteurs évoluant dans le même domaine (environ 5 % à 6 % pour des acteurs comme Vinci, Eiffage ou Spie). Cela s'expliquerait par, notamment, l'existence de contrats globaux plus difficiles à rentabiliser que des transactions plus segmentées, d'un recours important à la sous-traitance et d'une approche commerciale reposant davantage sur les volumes, selon différentes sources.
Un deal trop cher payé ?
Certains envisagent une solution pour améliorer la profitabilité : des suppressions de postes. Une piste battue en brèche du côté de l'avenue Hoche, alors que Bouygues s'est engagé, lors du rachat d'Equans, à ne programmer aucun départ contraint en France et en Europe pendant au moins cinq ans. Bouygues a même indiqué viser la création nette de 10 000 emplois chez Equans, à horizon 2026. Un vœu pieux pour les plus pessimistes, un argument qui plaide en faveur d'une intégration et d'un redressement plus longs que prévu pour d'autres.
Enfin, la somme payée par Bouygues à Engie est jugée très élevée, avec une valeur d'entreprise représentant entre 16 et 18 fois le résultat opérationnel ajusté, quand les multiples observés dans les mêmes métiers se situent davantage entre 7 et 11, selon différents analystes financiers. Bouygues avait indiqué en 2021 que, sur la base d'une valeur d'entreprise de 6,7 milliards d'euros et compte tenu des synergies et de la forte croissance attendues sur les prochaines années, le multiple s'établissait à 11,4.
Pour toutes ces raisons, le ciel s'est assombri en Bourse au-dessus de Bouygues depuis l'automne 2021. Le groupe, dirigé par Olivier Roussat, s'offre une nouvelle chance de rassurer les investisseurs ce jeudi. Y parviendra-t-il ? Pour l'heure, les météorologues s'attendent à des éclaircies avec quelques passages nuageux ce jeudi dans le ciel de Paris. Faut-il y voir un signe ?