À partir de quand peut-on espérer une baisse des taux d'intérêt ?

L a première mi-temps du match contre l'inflation n'est pas encore terminée que certains observateurs songent déjà à la seconde. De fait, le taux d'intérêt directeur terminal, soit le niveau du pic atteint par les taux lors du cycle de resserrement monétaire, que choisira la Banque centrale européenne (BCE) et la Réserve fédérale américaine, les deux plus puissants instituts d'émission de la planète, n'est pas encore connu. Pour autant, cela n'empêche guère les spéculations d'aller bon train sur les marchés financiers quant à la date à laquelle se produira une première baisse des taux d'intérêt directeurs.

Les variables clés du pivot

Pour mémoire, ils ont été remontés de 525 points de base outre-Atlantique et de 425 points de base dans la zone euro, pour respectivement atteindre 5,25 % et 3,75 %. Si l'on en croit les anticipations des marchés à terme, la Fed devrait décider d'une première baisse à la fin de l'hiver prochain tandis que la BCE pourrait alléger son taux d'intérêt de la facilité de dépôt à l'aube du second semestre 2024. Tant au sein de l'Oncle Sam que sur le Vieux Continent, activité économique, taux de chômage et inflation sont pris en compte pour estimer le moment de cette inflexion. Cependant, le poids à accorder à chacune de ces variables se doit sans doute d'être différent selon l'économie évoquée. De fait, Christine Lagarde est on ne peut plus claire : l'objectif principal de la BCE est d'assurer la stabilité des prix qui cor-respond à une progression de 2 % par an à moyen terme de l'indice des prix à la consommation harmonisé (IPCH).  C'est donc d'abord à l'aune du comportement présent et escompté de l'inflation que les grands argentiers européens seront susceptibles de reconsidérer le niveau des taux d'intérêt. Ce n'est toutefois pas l'inflation totale qui sera au cœur de leur analyse mais sa partie « sous-jacente ».

Ce n'est pas l'inflation totale qui sera au cœur de l'analyse mais sa partie « sous-jacente ».

Le « cœur » du problème 

Ajustée des éléments les plus volatils du panier de consommation, il s'agit de la dimension des prix qui contient le plus d'informations sur le niveau d'inflation totale à moyen terme (une soudaine chute ou croissance des prix de l'énergie ou de l'alimentation est de nature à brouiller le signal). Si, depuis son sommet d'octobre 2022 à 10,6 %, l'inflation totale a chuté de 5,3 points de pourcentage, l'inflation « cœur », elle, mesurée par Eurostat, n'a abandonné que 0,4 point par rapport à son plus haut historique de 5,7 % en mars, atteignant 5,3 % en août. C'est lorsque le Conseil des gouverneurs sera raisonnablement certain que l'inflation sous-jacente convergera de manière soutenue vers un étiage compatible avec la stabilité des prix qu'une politique monétaire moins restrictive pourra être conduite. D'après de récents travaux de la BCE, le pic de l'inflation sous-jacente pourrait avoir été touché au premier semestre et il semblerait qu'elle soit sur une pente descendante. Attention, elle demeure à un niveau élevé ! « Sous l'effet de la baisse de l'inflation que nous devrions observer dans le secteur des services, permise entre autres par la normalisation de la croissance des salaires nominaux, l'inflation sous-jacente devrait significativement ralentir d'ici l'été prochain pour s'établir légèrement au-dessous de 3 % », nous explique Frederik Ducrozet, chef économiste de Pictet Wealth Management, qui estime que « cela pourrait conduire la BCE à amorcer une baisse de ses taux d'intérêt directeurs lors du troisième trimestre 2024 ».

Une Fed prise entre deux feux

Aux États-Unis, en plus d'avoir les yeux rivés sur les tendances fondamentales des prix à la consommation, le président de la Fed, Jerome Powell, et ses collègues du Comité de politique monétaire (FOMC) seront particulièrement attentifs à l'évolution de la situation sur le marché du travail. En effet, le mandat de la Fed est double, puisqu'en plus de devoir préserver la stabilité des prix, la Banque centrale américaine doit favoriser l'atteinte du plein-emploi. Si les créations nettes de postes, qui affichent aujourd'hui une santé insolente puisque permettant au taux de chômage d'égaler 3,8 %, se transformaient en destructions nettes massives, ou si l'activité économique envoyait des signaux très inquiétants, la Fed serait fortement incitée à desserrer l'étau. Tandis qu'ils n'ont eu de cesse d'amender leur diagnostic concernant l'instant de sa survenance, les économistes avancent aujourd'hui qu'une récession devrait faire son apparition vers le tournant de l'année 2024 aux États-Unis. « Deux scénarios semblent se dessiner », nous confie Christophe Barraud, chef économiste de Market Securities. La Fed pourrait diminuer ses taux d'intérêt directeurs soit au premier trimestre sous l'effet d'une sévère chute de l'activité, nourrie par la contraction de la consommation des ménages en services, soit au deuxième trimestre car l'inflation totale devrait évoluer aux alentours de 2 % », juge-t-il.

Des taux d'intérêt élevés pendant longtemps

Des baisses de taux de quelques dizaines de points de base ne signifieraient pas pour autant le retour à une politique monétaire accommodante. En zone euro, le taux d'intérêt nominal neutre est estimé aux alentours de 2 % – le seuil au-delà duquel la politique monétaire a un effet restrictif sur l'activité économique – et le FOMC le perçoit à 2,50 % aux États-Unis. Or, d'après ce dernier, le taux directeur de la Banque centrale américaine, s'affichera à 3,4 % fin 2025. En Europe, ce type de chiffre n'est pas communiqué, mais il y a peu, Philip R. Lane, chef économiste et membre du directoire de la BCE, a fait savoir que les taux resteront en territoire restrictif pendant une « longue période ».