Un nouveau modèle de financement de l'économie

Au lendemain de la crise de 1929, le célèbre économiste américain, Irving Fisher, développa une théorie : séparer les banques de dépôts des banques de crédits pour prévenir toute dépression future. Presque cent ans plus tard, cette idée pourrait bien avoir trouvé à s'appliquer en pratique. « Aujourd'hui, beaucoup d'experts pensent que séparer le crédit du dépôt serait intéressant pour la résilience et la stabilité financière. La montée en puissance des fonds de dette peut participer à cette stabilité », estime l'économiste François Meunier.

Moins de risque d'illiquidité

L'année dernière, en effet, dans un contexte économique de hausse des taux d'intérêt qui a engendré un resserrement du crédit bancaire, les entreprises se sont tournées vers les acteurs du private equity et leurs fonds de dette privée pour se financer. « Les acteurs du private debt sont en capacité de reproduire un schéma bancaire mais à une grande différence près : pour eux, ce ne sont pas les dépôts qui font le crédit, ce sont les placements collectés dans les fonds qu'ils gèrent. Par les clauses de détention longue qu'ils imposent à leurs investisseurs, ils sont moins soumis au risque d'illiquidité », nous rappelle l'économiste.

Tikehau Capital et Ardian sont des sociétés pionnières sur la dette privée en France.

Un modèle de crédit de type nouveau serait donc en train de se substituer à des banques moins agiles. Il ne concernerait toutefois pour l'instant que quelques secteurs économiques. « En France, le private debt s'est focalisé sur des crédits spécialisés pour le financement des infrastructures, les LBO ou l'accompagnement du private equity. Ce sont des segments de marché à forte marge. Il est très présent aussi dans le rachat des prêts bancaires, à l'instar de la société de gestion américaine Vanguard », détaille François Meunier. Il ne s'intéresserait aussi qu'à une certaine taille d'entreprises, les mid-cap. « La taille de nos fonds correspond mieux au mid-market. Il s'agit aussi du segment qui nous semble le plus intéressant pour la dette privée », nous confie Cécile Mayer Levi, directrice de l'activité de dette privée chez Tikehau Capital.

Un phénomène loin d'être nouveau

La société de gestion, cofondée par Antoine Flamarion et Mathieu Chabran, est d'ailleurs pionnière, avec la société de capital-investissement Ardian, présidée par Dominique Senequier, sur la dette privée en France. Toutes deux ont démarré cette stratégie au milieu des années 2000. Ce faisant, si la pratique fut particulièrement mise en lumière en 2023 du fait de la conjoncture économique, elle est loin d'être nouvelle. « Aujourd'hui, nous investissons notre cinquième génération de fonds, d'environ 5 milliards d'euros », nous indique Guillaume Chinardet, responsable adjoint de l'activité private crédit chez Ardian. À l'époque, la crise financière de 2008 avait tétanisé les banques. Or, dans le même temps, certains fonds avaient de l'argent à investir. « C'est là que nous avons eu l'opportunité d'ajuster notre offre de financement. Dans un environnement où l'offre bancaire s'était considérablement étiolée, nous avons pu ainsi proposer des produits seniors en phase avec les attentes de nos partenaires », précise-t-il.

Une utilité renforcée en période de crise

De fait, la dette privée présente de sérieux avantages : d'abord, la prise de décision est rapide. « Le plus souvent, les deals sont structurés avec un ou deux préteurs, ce qui donne plus d'agilité qu'un pool bancaire, constitué de 5 à 10 préteurs au minimum », souligne Cécile Mayer Levi. Ensuite, « cela permet de financer des opérations de façon très simple et efficace, en prenant en charge l'intégralité du financement quand les banques cherchent à organiser des syndications (regroupement d'investisseurs pour proposer un prêt, NDLR) », poursuit-elle.

Il faut dire aussi que la dette privée est très attractive quel que soit le niveau des taux d'intérêt. « Il y a dix ans, le unitranche représentait environ 10 à 20 % des deals. Aujourd'hui, c'est probablement a minima les deux tiers des opérations », constate Guillaume Chinardet. Si bien que la dette privée ne cesse de gagner des parts de marché aux banques sur leur activité de financement.

Certes, sur la première partie de l'année 2023, et compte tenu du contexte après deux années post-covid particulièrement dynamiques, l'activité des fonds de dette privée a ralenti. Mais elle a ensuite rapidement rebondi, dès le second semestre. Ce sont encore 9,5 milliards d'euros qui ont été levés par les fonds gérés en France l'année dernière pour financer en dette privée des entreprises, selon France Invest.

Vers une déviance de la pratique ?

Mais si des acteurs comme Ardian et Tikehau Capital ont opté pour une approche disciplinée et prudente, il semblerait, depuis quelques mois, que le marché connaisse une nouvelle évolution. « L'année dernière, nous avons vu une concurrence exacerbée sur le marché de la dette privée. Dans un contexte des fusions-acquisitions en berne, certains acteurs ont voulu se montrer plus audacieux. Si bien que nous nous sommes retrouvés avec des pools de fonds de dette privée formant des clubs et répliquant, en quelque sorte, le modèle d'une syndication. Sur certaines opérations, il y avait parfois 5, 7, 12 fonds de dette », estime Cécile Mayer Levi. C'est ainsi, par exemple, que le rachat de la maison-mère du site Le Bon Coin, Adevinta, fut effectué par le biais d'une opération unitranche de 4,5 milliards d'euros financée par un consortium d'environ 12 fonds mené par Permira et Blackstone.